O custo do capital pode ser representado pela taxa de juros que as empresas usam para calcular, descontando ou compondo, o valor do dinheiro no tempo (vide custo de oportunidade (Atkinson et. al.,2000). É calculado considerando-se os custos dos recursos de todas as fontes, postos à disposição da empresa, e levando-se em conta a participação percentual de cada fonte (capital próprio e de terceiros).
Assim, considerando-se os recursos empregados na entidade, sob a forma de investimento dos proprietários, recursos captados no mercado financeiro sob a forma de investimento em títulos emitidos pela empresa (ver ações, debentures) ou obtidos sob a forma de empréstimos, calcula-se o custo médio de obtenção do capital necessário às operações da entidade através da média do percentual de cada fonte desses recursos.
O custo do capital tem efeito sobre as operações da empresa e, subsequentemente, afeta a sua lucratividade. Os proprietários ou terceiros, ao investir ou aplicar recursos em uma determinada empresa, exigem um retorno mínimo a título de remuneração do seu capital. A taxa de captação dos recursos entregues à administração da empresa, levado em conta o princípio contábil da entidade (ver princípios contábeis), denota o custo do capital, que representa a taxa de financiamento da empresa.
O capital total à disposição da empresa corresponde à soma do capital próprio (patrimônio líquido) com o capital de terceiros (dívidas ou obrigações).
O custo do capital de uma empresa é fator de fundamental importância para uma variedade de decisões a serem tomadas, alguma delas são relacionadas por Easley e Maureen (2004), no paper "Information and the Cost of Capital, The Journal of Finance n° 4", de 2004, por meio do qual demonstram que as diferenças na composição de informações entre públicas e privadas afetam o custo do capital, bem como que a taxa de obtenção de capitais para projetos de investimentos influenciam a estrutura de capital da empresa.
Custo Médio Ponderado de Capital O custo médio ponderado do capital (CMPC) (Weighted Average Cost of Capital ou WACC em inglês) é uma taxa que mede a remuneração requerida sobre o capital investido em uma determinada empresa ou entidade com fins lucrativos. Essa taxa mede também o custo de oportunidade dos investidores ou credores do negócio. Os termos "Médio" e "Ponderado" são utilizados já que nem todos os investidores e credores requerem a mesma taxa de remuneração sobre o capital que investiram e, portanto, deve-se calcular uma média ponderada (pelo capital investido de cada credor ou investidor) das remunerações requeridas (ou custos de capital) por cada um dos credores e investidores.BRIGHAM, Eugene F.; EHRHARDT, Michael C. Financial Management: theory and practice. 10.ed. Nova Iorque: Thomson, 2002. ISBN 0324259689 e ISBN 9780324259681
O CMPC é obtido pelo custo de cada fonte de capital, ponderado por sua respectiva participação na estrutura de financiamento da empresa.
Para Damodaran (1997, p. 77), o Custo Médio Ponderado de Capital – WACC – pode ser intuitivamente definido como “a média ponderada dos custos dos diversos componentes de financiamento, incluindo dívida, patrimônio líquido e títulos híbridos, utilizados por uma empresa para financiar suas necessidades financeiras”.
Brealey e Myers (1984) afirmam que a ideia que está por trás da fórmula do WACC é simples e intuitiva. Para esses autores, se um novo projeto é lucrativo o suficiente para pagar os juros sobre a dívida contraída para financiá-lo e, também, para gerar uma taxa de retorno superior à esperada sobre o patrimônio investido, deve-se considerá-lo como um bom projeto. Essa taxa de retorno superior ao esperado nada mais é do que uma extrapolação da taxa de retorno exigida pelos investidores da companhia (acionistas).
Davis e Pointon (1996, p. 171) exemplificam a forma de cálculo:
Calcular o valor do CMPC da empresa, financiada pelo Patrimônio Líquido (PL) de $ 600.000 e dívidas de $ 400.000.
Neste caso há 60% de capital próprio e 40% de capital de terceiros. A remuneração requerida pelos acionistas é de 20% e o custo da dívida é de 10%.
CMPC = (20% x 0,6) + (10% x 0,4) = 16%
O melhor entendimento do CMPC requer o entendimento das noções de estrutura de capital, custo do capital de terceiros, capital próprio, bem como dos conceitos de risco e retorno. A seguir, é mostrado o clássico modelo de precificação de ativos, o CAPM.
Estrutura de capital Estrutura de capital é a composição, segundo a origem, dos fundos de longo prazo que irão financiar o ativo permanente e parte do ativo circulante. Esses fundos podem ter como origem o capital próprio ou o capital de terceiros .
Segundo Schoroeder, Clark e Cathey (2005), estrutura de capital é o resultado de uma combinação (mix) entre capital de terceiros (dívidas) e o capital próprio de uma empresa. Os autores acrescentam que, ao longo dos anos, tem-se debatido consideravelmente se o custo de capital de uma firma varia conforme a composição da sua estrutura de capital. Modigliani e Miller (1958) concluíram que o custo do capital de uma empresa não é afetado por essa combinação entre dívida e capital próprio, porém eles próprios refutaram a tese e concluíram que, se há imposto de renda creditado no resultado sobre as despesas financeiras, a estrutura de capital ótima tende ao endividamento até ao ponto onde os custos do endividamento superem os benefícios do endividamento.
Os custos do endividamento são: conflito de interesses entre acionistas e credores, custos (implícitos ou não) de falência, risco de subinvestimento e aumento da tendência ao risco. Os benefícios do endividamento são: redução da assimetria informacional entre o gestor e o acionista, o aumento da exigência sobre a qualidade da gestão (o que os teóricos chamam de "disciplina da dívida"), etc.
Dado isso, surgiu a teoria da Pecking Order que hierarquiza (sem a preocupação de procurar um ponto ótimo de estrutura de capital) as fontes de financiamento do ponto de vista do gestor. Nessa teoria, o gestor prefere, primeiramente, financiar-se com recursos internos, depois com dívida e depois com emissões de capital.
Custo do capital próprio (Cost of Equity) O custo do capital próprio (custo do patrimônio líquido) é dado pela expectativa de retorno sobre PL durante um determinado período (normalmente um ano) baseado em níveis de taxa de juros e retorno de mercado do PL no tempo. Para a obtenção do retorno de uma pasta diversificada, o risco de patrimônio líquido se aproxima do risco de mercado comum, considerando a teoria de que a diversificação possibilita a eliminação do risco não sistemático (risco intrínseco de cada investimento).
Segundo Damodaran (1997, p. 59) “o custo do patrimônio líquido é a taxa de retorno que os investidores exigem para realizar um investimento patrimonial em uma empresa”.
Existem duas abordagens para estimar o custo do patrimônio líquido: a primeira é através da utilização de um modelo de risco e retorno (CAPM), e a segunda é pela aplicação de um modelo de crescimento de dividendos. Optou-se por apresentar apenas as principais características dos modelos acima por serem eles amplamente discutidos na literatura especializada de finanças corporativas e avaliação de empresas (valuation).
CAPM (Capital Asset Price Model) Segundo Assaf Neto (2003, p. 271) “o CAPM encontra grandes aplicações no campo das finanças”. Preliminarmente, o modelo permite determinar, de maneira consciente com o retorno esperado, o risco de um ativo. De acordo com Damodaran (1997), o CAPM mede o risco em termos de variância não-diversificável e relaciona os retornos esperados a essa medida de risco. O risco não-diversificável para qualquer ativo é medido pelo seu beta, que pode ser utilizado para gerar um retorno esperado. Assim:
E(Ra) = Rf + Índice beta do Patrimônio Líquido (E[Rm] – Rf)
Onde:
E(Ra) = retorno esperado para o patrimônio líquido;
Rf = Retorno do ativo livre de risco;
E(Rm) = retorno esperado sobre o índice de mercado.
O retorno que os investidores esperam ganhar sobre um investimento patrimonial, dado o risco a ele inerente, se torna o custo do patrimônio líquido para os gerentes da empresa.
O CAPM é amplamente utilizado no processo de avaliação de tomada de decisões sob condições de risco, sendo possível, também, apurar-se a taxa de retorno exigida pelos investidores, bem como o coeficiente beta das empresas, que representa um incremento necessário no retorno de um ativo de forma a remunerar de forma satisfatória o seu risco sistemático (ASSAF NETO, 2005).
Conforme Ross, Westerfield e Jaffe (1995), o CAPM é um dos modelos utilizados para avaliar o custo do capital próprio, assim como o Modelo de Gordon (abordagem dos dividendos) ou o Arbitrage Princing Model (APM).
Pelo CAPM tem-se que a taxa de rendimento requerida por um investidor é igual ao retorno dos investimentos sem risco acrescido de um prêmio pelo risco. Calcula-se o coeficiente de volatilidade da ação, chamado b (beta), por assumir somente o risco sistemático.
O CAPM decompõe o risco de uma carteira (portfólio) em risco sistemático e específico. De acordo com CAPM, o mercado compensa os investidores por correr risco sistemático, mas não por correr risco específico. Isto ocorre porque risco específico pode ser diversificado. O risco sistemático pode ser mensurado pelo uso do beta. De acordo com CAPM, o retorno esperado de uma ação iguala a taxa livre de risco mais o beta da carteira (portfólio) multiplicado pelo retorno em excesso do mercado esperado da pasta.
O beta da empresa representa o excesso do custo de capital próprio em relação à taxa livre de risco, em razão do excesso do retorno do mercado em relação à mesma taxa livre de risco. Dessa forma, o beta nada mais é do que uma medida adimensional obtida pelo modelo CAPM, que representa um excesso (adição de valor) no retorno de um ativo de forma a remunerar o risco sistemático do mercado. Para concluir, se o beta de uma ação é igual a 1, diz-se que ela se movimenta na mesma direção do mercado, possuindo o mesmo risco sistemático do mercado, se o beta é maior que 1 qualquer valorização do mercado determina que a valorização da ação será a taxa do mercado mais o percentual do ß que exceder a 1.
Em 1964 William Sharpe publicou o Capital Asset Pricing Model (CAPM). Um trabalho paralelo também foi desenvolvido por Treynor (1961) e Lintner (1965). O CAPM foi estendido pela teoria do portfólio de Harry Markowitz para introduzir as noções de risco sistemático e específico. Pelo seu trabalho em relação ao CAPM, Sharpe compartilhou Prêmio de Nobel em Economia de 1990 com Harry Markowitz e Merton Miller.
Modelo de Crescimento de Dividendos Esta abordagem para a estimativa de custo de patrimônio líquido se baseia num modelo de fluxo de caixa descontado a valor presente que pode ser usado para avaliar uma empresa em crescimento estável (DAMODARAN, 1997). Para uma empresa com taxa de crescimento de lucros e dividendos estável, o valor presente dos fluxos de caixa para uma ação do capital próprio pode ser expresso da seguinte forma:
Onde:
Pt = preço da ação na data de avaliação;
DPSt+1 = dividendos por ação esperados no ano seguinte;
Ke = custo do patrimônio líquido;
g = taxa de crescimento dos dividendos (situação estável).
Uma simples manipulação da fórmula resulta em:
Embora essa seja simples, seu uso se limita a empresas que se encontrem numa situação estável. Além do mais, é sensível à estimativa de crescimento de dividendos.
Damodaran (1997) cita que como o preço em vigor (Pt) é um dado-chave para o modelo, não é adequado empregar esta abordagem para avaliar as ações de uma empresa. Há um forte elemento de raciocínio circular envolvido que levará o analista a concluir, ao usar este custo de patrimônio líquido, que o patrimônio líquido está justamente avaliado.
Custo do capital de terceiros É a taxa de captação de capital de terceiros para fazer parte da estrutura de capital da empresa.